Seçimler sonrasında kurların ve faizin seyri ne olur?

Orhan Ökmen

Döviz kurlarındaki dalgalanma ve Merkez Bankası’nın faiz artırımı yönündeki adımları, ekonomi cephesinde “ne yapılmalı?” sorusunu gündeme getiriyor. Peki bundan sonra ne yapılmalı? Bundan sonra Türk ekonomisini neler bekliyor?

• Merkez bankaları geriden yetişen değil önden yüklemeli çalışmalıdır
• Türk Lirası, dünya gündeminin temel odağındadır
• Faiz artırım ihtiyacı henüz bitmedi.
• Zayıflatılan mali disiplin yeniden önemsenmelidir..
• Son dönem kur artışları, yerli yatırımcıların yurtiçindeki döviz talebinin mecburi artışıyla ilgilidir
• Seçim sonrasında TL’nin dış değerindeki oynaklığın azalacağını bekliyoruz.
• Olumsuz piyasa koşullarına rağmen, Türkiye açısından dış kaynak girişi hala kurumadı.
• Rollover oranlarının düşmesine bağlı olarak yerleşik sermayenin dışarı çıkmaması varsayımı olsa dahi 2018 ve sonrasında rezerv kaybı yaşanacaktır.
• Global piyasalar, Türkiye gibi büyük dış finansman ihtiyaçları olan gelişen ekonomilere karşı daha az dostça davranıyor.
• Türkiye ekonomisinin döviz kazanma ve rezerv artırma kabiliyeti zayıfladı.

Ekonomi kur türbülansının içerisine girmeden faiz artırılmadığı, politika faizinin artırılması gerekirken GLP denilen yerden yapıldığı ve ihtiyaçtan daha eksik yapıldığı için Merkez Bankası’nın son artırdığı faiz beklenen ölçüde etkili olamadı.   Halbuki merkez bankaları, geriden yetişen değil önden yüklemeli çalışmalıdır.

Faiz artırımından sonra piyasaların stres seviyesi düştü ama yukarı yönlü ivme baskısı hala devam ediyor. Şu anda içinde bulunduğumuz konjonktürde Türk Lirası, dünya gündeminin temel odağında bulunan dövizlerden biridir.

FAİZ ARTIRIM İHTİYACI BİTMEDİ

Merkez Bankası’nın GLP’den yaptığı borçlanma faiz oranında yaptığı 300 baz puanlık artış, swap piyasalarıyla var olan farkı ancak kapatabilen en minimum seviye oldu. Dolayısıyla TL’nin dış değerindeki kayıpları daha fazla telafi edebilecek faiz seviyesine henüz ulaşılamadı.  Faiz artışı döviz girişini artıracaktır, ancak faiz artırım ihtiyacı henüz bitmedi. TL’nin dış değerinin, üretimi, tüketimi ve ticareti temsil eden seviyelere geri dönmesi ve TL para birimine güvenin tekrar sağlanabilmesi için gerekli olan ilave faiz indirim ihtiyacı hala devam ediyor.

Döviz kurlardaki topyekûn artış ivmesinin zayıflaması ve TL’nin açığa satışının önlenmesi için faiz artırımlarının yanında sadeleştirme istek ve eğiliminin de devam etmesi gerekiyor. TL’nin değersizleşmesini önlemek için elbette faiz artırılmalı idi. Ancak problemin özü orta yerde dururken etrafından dolaşarak GLP faizlerinin artırılmasıyla istenilen sonuç tam olarak alınmaz. Ayrıca, seçim atmosferi bir kenara bırakılarak vakit kaybedilmeden yapısal çözümler de devreye sokulmalıdır. Eğer eşzamanlı olarak yapısal çözümler de devreye konulmaz ise MB’nın artıracağı faizler de işe yaramayacaktır. Artık parasal genişleme konjonktürü çoktan bitti. Parasal genişleme konjonktürüne dayalı olarak Yüksek faiz-düşük kur sloganıyla inşa edilen ekonomik modelinde bir an evvel terek edilmesi gerekir.

Kurların fiyat istikrarı üzerinde yarattığı bozulmanın önlenebilmesi için, teşvikler ve seçim ekonomisiyle zayıflatılan mali disiplin yeniden önemsenmeli ve maliye politikası para politikasına eşlik edecek hale getirilmelidir.

TL’nin son aylardaki değer kayıplarının esas sebebi, vadesi gelen dış borçların ödenmesiyle bağlantılı yerli yatırımcıların yurtiçindeki döviz talebinin mecburi artışıyla ilgilidir. Döviz talebindeki artışın bir diğer nedeni de politik atmosfere endeksli olarak Merkez Bankası’nın faiz artıramayacağı algısı oldu. Dolayısıyla mevcut konjonktürdeki kur artışlarının esas sorumlusu yabancı yatırımcı çıkışları olmadı. Ancak faiz artışından sonra bir yandan, çıkışı son dönemlerde ertelenmiş olan sermaye, düşen kur avantajıyla çıkmaya başlayacak, ancak bir yandan da ilave döviz girişleri artacaktır.

            TL’NİN DIŞ DEĞERİNDEKİ OYNAKLIK AZALACAK

Politik risklere dayalı olarak seçim konjonktüründe TL’nin üzerinde oluşan birikimli baskıların seçim sonrasında azalacağını ve TL’nin dış değerindeki oynaklığın azalacağını bekliyoruz.

Artırılan faiz, tartışmasız olarak carry trade işlemlerinin ve sıcak para akışının devamlılığına kolaylık sağlayacaktır. Ancak sağlıklı ve kalıcı bir ekonomik büyüme için döviz kazandırıcı işlemlerin direk yatırımlar ve ihracat vasıtası ile artırılması, yapısal dönüşüm ve reformların ivedilikle hayata geçirilmesi kaçınılmazdır.

Reeskont kredilerinin geri ödemeleriyle ilgili olarak ihracatçılar açısından MB’nin sabit kur uygulama önlemleri gibi uygulamalar yapısal çözüm değildir. Zira, ihracatçılar açısından kur sabitlenmesi, bütçe üzerine haksız ve mesnetsiz bir yük getiriyor. Ayrıca bu gibi uygulamalar bir sosyal devletin yapmaması gereken haksız sermaye transferleri yaratacaktır.

Büyük dış finansman ihtiyaçları olan EM’ler ve bu kapsamda Türkiye uzun süreli baskı altına girmiş durumdadır. Global piyasalar, Türkiye gibi büyük dış finansman ihtiyaçları ile EM’lere karşı daha az dostça davranıyor. Önceki yılların tersine şu anda küresel ekonomik koşullar, Türkiye’ye destek verecek konumdan giderek uzaklaşıyor.

                                      TÜRKİYE’YE DIŞ KAYNAK GİRİŞİ KURUMADI

Olumsuz piyasa koşullarına rağmen, Türkiye açısından dış kaynak girişi hala kurumadı. Yurt dışı yerleşiklerin, TL cinsi varlıklarını satmalarına rağmen sıcak para akışları carry trade akışları hep dirençli kaldı. Bankalar, yılın başından bu yana net kısa vadeli borçlanmayı 2,6 milyar dolar artırmayı başardılar ve dış borç çevirme oranları şu anda tüm sektörlerde %100’ün üzerindedir. Bütün bunlar resmin pozitif tarafları ancak, 2017 yılında ortalama rollover oranının%121’den şu anda %105’e düştü. Yerleşik sermayenin dışarı çıkmaması varsayımı olsa dahi önemli bir rezerv kaybı yaşanacak demektir.

Geçtiğimiz yılda artan kredilerin uyarıcı etkisi Türkiye’de cari açığı önemli ölçüde artırdı. Bu yılın ilk çeyreğinde ise bütçe açığı epece arttı. Şu ana kadar portföy akışı, cari açığın yüksek bir kısmını finanse etti, ancak kısmi rezerv kayıpları da oluştu.

Genişleyen cari açık yüksek oranlı bir rollover oranı gerektiriyor. Ancak, bize göre, geçmiş yıllarda görülen yüksek oranlı rollover oranları 2018 ve sonrasında devam etmeyecektir. 2015 öncesinde oldukça yüksek olan rollover oranları Bankalar için %200 Kurumlar için %175 ler seviyesindeydi. (Şimdi %100 -105 civarına indi, daha da inecektir.) Yılın geri kalanında, daha sıkı dış finansman koşulları ithalatı azaltacaktır.  Lira’nın değer kayıplarının gecikmeli etkileri ise ithalat üzerinden ihracat artışını da yavaşlatacaktır. Yani Türkiye’nin dış ticaret hacmi düşebilecektir.

2018’DE REZERV KAYBI DAHA DA ARTACAK

Finansman seviyeleri açık bir şekilde rollover oranlarına ve rezerv tamponlarına karşı oldukça hassastır. Yılın geri kalanında bu oranın %95’e düşmesi ihtimali 2018’deki rezerv kaybını daha da artıracaktır.  İşte Türkiye’nin finansman durumunun rollover oranlarına ve düşük rezerv tamponlarına olan duyarlılığı, Lira’nın zayıflamasının açıklanmasına yardımcı oluyor.

İmalat sanayinin milli gelir içerisindeki payının ve bilumum sanayi sektöründeki yatırım yoğunluğunun 2000’li yıllardan bu yana düşüş içerinde olması Türkiye ekonomisinin döviz kazancı sağlama kapasitesini zayıflatıyor. İmalat sanayinin milli gelir içerisindeki payının ve imalat sanayinde yatırım yoğunluğunun 2000 li yıllarda sırasıyla %22 ve %20 iken şu anda %16 ve %13 seviyelerine düşmüş durumdadır.

Sanayi sektöründe ithal ara malı girdilerinin ve ithal enerji kullanım oranlarının giderek artması, net ihracatçı olduğu birçok üründe (örneğin tarım ve gıda ürünlerinde) ithalatçı konuma düşülmüş olması ve büyüme modelinin döviz kazancı sağlamayan alanlara (örneğin inşaata) kaydırılmış olması, ulusal döviz rezervlerinin artmasını önlüyor: Zira ithal ara girdilerinin kullanım oranları 2000 yılına göre hemen hemen 4 kat arttı.

Orhan Ökmen

JCR Eurasia Rating Başkanı

okmen@turcomoney.com