Temel problem enflasyon…

Orhan Ökmen

– Fiyat istikrarı son üç yıldır bir türlü sağlanamıyor. Bunun temel nedeni, para ve maliye politikalarının karlılık oranlarının yükselişini durduracak şekilde kurgulanmamış olması ve bu niyeti ana amaç olarak taşımamasıdır.  Türkiye’de enflasyonun temel nedeni, yoksullaşan halkın talebi değildir. Zira geniş yığınlar açısından cari talep seviyesi, uzun süredir zorunlu ihtiyaçların sadece bir kısmını karşılayabilecek seviyede oluşuyor. Üstelik, öne çekilen bir satın alma gücü kalmadı.

– Genel talep seviyesini daha da düşürmeye yönelik olarak Merkez Bankası’nın mevcut durumda uyguladığı para politikalarını gelinen bu noktadan sonra da aynı şekilde devam ettirmesinin ve %45 seviyesine ulaşan politika faiz oranında yapılan ve yapılacak olan artışların artık hiçbir pozitif anlamı ve pozitif işlevi kalmadı. Politika faiz oranlarında, gelinen bu seviyeden sonra yapılacak artışların enflasyonu düşürecek herhangi bir etkisi artık olmayacaktır.

– Dayanıklı tüketim mallarının enflasyon ataletinin doğası gereği çok katı olmaması hususu, ayrıştırıcı bir unsur olarak, sıkılaştırma politikalarının dizaynında pek dikkate alınmadı.  Zira, finansal koşullarda yaşanan her türlü değişim, en seri bir şekilde özellikle otomobil, beyaz eşya, mobilya ve ev aletlerinde gibi dayanıklı tüketim mallarının talep ve fiyatlarına yansıyor. Sıkılaşma politikalarının dizaynında bu durum ayırıcı bir unsur olarak dikkate alınmalıydı.

-Fitch’in Türkiye ile ilgili son kararında gerekçe olarak baz aldığı kriterlerin tamamına yakını henüz netleşmedi. Bu kriterler, evrimlerini tamamlamamış yarım yamalak kriterlerdir.  Bu bir zafiyet olmakla beraber, rating kuruluşları o anda netleşmeyen konularda zaman zaman inisiyatif kullanarak karar alabiliyorlar. Fitch Rating Komitesi’nin 5 Mart 2024 tarihli oturumunda inisiyatiflerini Türkiye lehine kullandıkları apaçık görülüyor.

– Kredi faizleri hızla yükselirken mevduat faizlerindeki artışın ılımlı kalması dönemi bitti. Talep dengelenmesinde maliye politikası görev almaktan kaçınıyor. Enflasyonun bu seviyeden aşağı düşmesi için talepte yaratılmak istenen yeni dengelenmenin yükü tamamen para politikasına verildi, maliye politikası bu alanda görev almaktan kaçınıyor. 2024 yılında faiz artışları ve/veya geldiği yüksek seviye devam edecektir. Bu durumda 2024 yılında faiz artışları devam edecektir.

-Finansal stabilizatörlerin sayesinde siyasi zeminin üreteceği riskler şimdilik dizginlenebiliyor. Ancak, risk yönetiminde pratik ve hatta teorik olanaklarının sonuna yaklaşan bankacılık sektörünün de tahammül gücü sınırlı. Bankaların sınırını zorlayan regülasyonlar ve piyasa dışı uygulamalar, seçim nedeniyle faiz artırmamanın alternatifi olarak kullanılmamalı. Eğer politika faizi artırılırsa son günlerde yapılan yüksek tutarlı rezerv satışlarına katlanmak ekonomiyi daha da zayıflatır.  

-Merkez Bankası’nın gecelik borçlanma faizini %53 sınırına yükseltmesi, politika faizinde %5’lik değil, %8’lik bir artış yapıldığı ve politika faizinin mevduat faizlerini hızlıca yukarı ittirmesini istediği anlamına gelir.  Zira Merkez Bankası, bankaların mevduat faizlerindeki artışı geciktirme veya sınırlı tutma eğilimlerini kırmak istedi. Bankalar üzerinde, politika faizindeki yukarı yönlü artışın mevduat faizlerine birebir ve hatta fazlasıyla yansımasını sağlayacak ilave regülasyonlara gidilmelidir.

Girdi üreticilerinin karlılık oranları ile nihai ürün üreticilerinin karlılık oranlarının yükselişi enflasyonu oluşturan nedenlerin başında geliyor. Nihai tüketicilere yansıyan fiyat bileşimi ile üreticilere maliyet olarak yansıyan nihai girdi fiyatlarının bileşiminde yer alan kalemlerin içerinde son üç yıl içerisinde kesintisiz olarak en fazla artış gösteren kalemlerin ilki girdi üreticilerinin karlılık oranları, ikincisi ise nihai ürün üreticilerinin karlılık oranları oldu.

Fiyat istikrarının son üç yıllık konjonktürde sağlanamamasının temel nedeni, para ve maliye politikalarının karlılık oranlarının yükselişini durduracak şekilde kurgulanmamış olması ve bu niyeti ana amaç olarak taşımamış olmasıdır.  Türkiye ekonomisinde süregelen enflasyonun temel nedeni yoksullaşan geniş yığınların talebi değildir. Zira geniş yığınlar açısından cari talep seviyesi, uzunca bir süredir zorunlu ihtiyaçların sadece bir kısmını karşılayabilecek seviyede oluşuyor. Üstelik, öne çekilen bir satın alma gücü kalmadı.

FAHİŞ KARLILIK ORANLARI, PİYASA KOŞULLARI VE HUKUK KURALLARI İÇİNDE ENGELLENMELİ

Genel talep seviyesini daha da düşürmeye yönelik olarak Merkez Bankası’nın mevcut durumda uyguladığı para politikalarını gelinen bu noktadan sonra da aynı şekilde devam ettirmesinin ve %45 seviyesine ulaşan politika faiz oranında yapılan ve yapılacak olan artışların artık hiçbir pozitif anlamı ve pozitif işlevi kalmadı. Politika faiz oranlarında, gelinen bu seviyeden sonra yapılacak artışların enflasyonu düşürecek herhangi bir etkisi artık olmayacaktır. Esas olan, karar verilmesi artık ara malı veya nihai mal üreticilerinin keyfiliğine kadar varmış olan karlılık oranlarının bundan sonra düşmesini, dizginlenmesini ve makul seviyelere inmesini sağlayacak olan ekonomik, idari ve hukuki politikaların geliştirilmesi ve uygulanmasıdır. Aksi taktirde mevcut yüksek enflasyon sürekliliğini koruyacaktır. Girdi ve nihai ürün üreticilerin fiyatlama politikalarının keyfilikten çıkartılması ve fahiş karlılık oranlarına piyasa koşulları ve hukuk kuralları içerisinde önleyici fiili engeller getirecek makro ihtiyati tedbirler üretilmesi şarttır.

GIDA ENFLASYONUNDA ATALETİ, KEYFİLİK BELİRLİYOR              

Dayanıklı tüketim mallarının enflasyon ataletinin doğası gereği çok katı olmaması hususu, ayrıştırıcı bir unsur olarak, sıkılaştırma politikalarının dizaynında pek dikkate alınmadı.  Zira, finansal koşullarda yaşanan her türlü değişim, en seri bir şekilde özellikle otomobil, beyaz eşya, mobilya ve ev aletlerinde gibi dayanıklı tüketim mallarının talep ve fiyatlarına yansıyor. Sıkılaşma politikalarının dizaynında bu durum ayırıcı bir unsur olarak dikkate alınmalıydı. Hizmetler sektöründeki enflasyonun itici gücü olan keyfilik eğiliminin yarattığı katılık aynen devam ediyor ve genel enflasyonun düşmesini engelliyor. Gıda enflasyonunda da ataleti keyfilik belirliyor.  Para politikasının etkinliği, mal ve hizmet enflasyonlarına aynı derecede nüfuz edemedi, özellikle hizmet enflasyonun üzerinde yeterli etkinliği kuramadı.  Sıkılaştırma kurallarının buna göre yeniden dizayn edilmesi gerekir.

FITCH’İN KARARINDA GEREKÇE OLARAK BAZ ALDIĞI KARARLAR HENÜZ NETLEŞMEDİ

Konut piyasası ve kiraların görünen kısımları üzerindeki regülasyonlar, görünmeyen kısımlarca telafi ediliyor ve sıkılaştırmanın etkinliğini boşa çıkarıyor.  Sıkılaştırma sonrasında konut fiyatlarındaki artış hızındaki yavaşlamanın sıkılaştırma ile bir ilgisi bulunmuyor. Daha çok fiyat seviyesinin aşırı yüksekliğindendir.  Hizmetler ve gıda sektörlerindeki fiyatların belirlenme keyfiliği bitmeden politika faizinde indirim konusunun tartışılması ve gündemde tutulması zarar vericidir. Fitch’in Türkiye ile ilgili son kararında gerekçe olarak baz aldığı kriterlerin tamamına yakını henüz netleşmedi. Bu kriterler, evrimlerini tamamlamamış yarım yamalak kriterlerdir.  Bu bir zafiyet olmakla beraber, rating kuruluşları o anda netleşmeyen konularda zaman zaman inisiyatif kullanarak karar alabiliyorlar.

Fitch Rating Komitesi’nin 5 Mart 2024 tarihli oturumunda inisiyatiflerini Türkiye lehine kullandıkları apaçık görülüyor. Lehe kullanılan bu kararın temelinde ise due-diligence aşamasında Türkiye adına toplantıya katılanların ve/veya bilgi sağlayanların yüksek ikna ve açıklama gücüne sahip oldukları düşünülebilir. Ancak evrimi tamamlanmamış ekonomik/toplumsal seri ve eğilimlerin tahmin edilen ve beklenen doğrultuda gelişim gösterme olasılıkları genellikle % 50 olduğu için, gelecek görünümünün bu eksikliğin üzerine kurularak karar verilmesi hep yanıltıcı sonuçlar doğuruyor.

MEVDUAT FAİZLERİNDEKİ ARTIŞIN ILIMLI KALMASI DÖNEMİ BİTTİ

Kredi faizleri hızla yükselirken mevduat faizlerindeki artışın ılımlı kalması dönemi bitti. Talep dengelenmesinde maliye politikası görev almaktan kaçınıyor. Enflasyonun geldiği seviyeden aşağı düşmesi için talepte yaratılmak istenen yeni dengelenmenin yükü tamamen para politikasına verildi, maliye politikası bu alanda görev almaktan kaçınıyor. 2024 yılında faiz artışları ve/veya geldiği yüksek seviye devam edecektir. Dengelenme görevi sadece para politikasında kalacak ise, bu durumda 2024 yılında faiz artışları devam edecektir. Aksi takdirde artacak veya yüksek kalacak olan enflasyon, döviz kurlarını yukarı yönlü baskılamaya başlayacaktır.

Yeniden başlatılan dengelenme sürecinde faiz ve kur balansının bir kez daha bozulma riski bulunuyor. Piyasaların artan likidite ihtiyacı mevduat faizlerinin artışına neden oluyor. Bankacılık sektörünün zorunlu karşılıkları üzerindeki son yapılan regülasyonlar, özellikle zorunlu karşılıklarda bloke uygulamasına geçilmesi, sektörün likidite ihtiyacını artırmaya devam ediyor. Likidite eksikliği ya da ihtiyacı, politika faizinden bağımsız olarak mevduat faizlerinin artışına neden oluyor. Ayrıca artan bütçe ve nakit denge açıkları ile Merkez Bankası’nın Swap-Depo-APİ fonlama kanallarındaki bilinçli azalmalar da sistemin likidite ihtiyacını artırıyor.

ENFLASYON HEDEFLERİNE YÖNELİK GÜVEN DUYGUSU YETERSİZ

Son dönemlerde dövizli mevduat hacminde görülen yeniden artış eğilimin başlaması ve Merkez Bankası tarafından devam edilen döviz satışları, enflasyon hedeflerine yönelik güven duygusunun yetersizliğiyle ilgilidir. Merkez Bankası’nın bankalar üzerinde kurmaya çalıştığı yeni ve piyasa dışı ek sıkılaştırma regülasyonları, politika faizinin artırılmasında elinin hiç de rahat olmadığına yönelik bariz bir işarettir. Seçim sonrasında Merkez Bankası açısından faize müdahale zorluk seviyesi ve ihtiyacı daha da artacaktır.

Kredi faizlerinin geldiği yüksek seviye bile piyasa enflasyonun altında kalıyor ve fiyat istikrarının sağlanması açısından caydırıcı özelliği hiçbir şekilde bulunmuyor. Faizlere caydırıcı özellik kazandırılması halinde ise Türkiye ekonomisi hızla küçülecek, kazandırılmaması halinde de geniş kesimlerin satın alma güçleri daha da düşmeye devem edecektir. Bu açıdan Merkez Bankası bir tercih ikirciği ve tercih çelişkisi içerisindedir.  Türkiye ekonomisi, 2022 yılında 2023 yılı Mayıs ayına kadar akıl dışı politikalar nedeniyle yaşadığı travmanın etkisinden hala kurtulamadı. Beklenen sermaye girişlerinin başlamamasındaki temel gerekçe, politika faizinin geldiği seviyenin hem reel hem de nominal enflasyonun altında kalmaya devam etmesidir.  Yüksek seyreden enflasyonla başa çıkmak için politika faizinin devre dışı bırakılıp daha fazla regülasyon adımlarının atılması, beklenen etkiyi yaratmakta aciz kalacaktır.

FAİZ ARTIŞI YOLUYLA DÖVİZ TALEBİ YUMUŞATILDI, YAKINLAŞAN KUR ŞOKU UZAKLAŞTIRILDI

Finansal stabilizatörlerin sayesinde siyası zeminin üreteceği riskler şimdilik dizginlenebiliyor. Ancak, risk yönetiminde pratik ve hatta teorik olanaklarının sonuna yaklaşan bankacılık sektörünün de tahammül gücünde bir sınır vardır. Bankaların sınırını zorlayan regülasyonlar ve piyasa dışı uygulamalar, seçim nedeniyle faiz artırmamanın alternatifi olarak kullanılmamalıdır. Eğer politika faizi artırılacak ise, son günlerde yapılan yüksek tutarlı rezerv satışlarına katlanmak ekonomiyi ve direncini daha da zayıflatır.   Eğer politika faizi sabit bırakılacak ise bu durumda da rezervleri eriterek döviz talebinin önüne geçilemeyeceğini defalarca test eden politika yapıcılarının inisiyatifi kalmamış demektir.

Faiz artırımı için seçimin beklenmemesi ekonomi yönetiminin algısına ve manevra kabiliyetine ve ayrıca küresel yatırımcıların ilgisi açısından Türkiye varlıklarının cazibesine katkı sağladı. Aynı şekilde faiz artışı yoluyla döviz talebi yumuşatılarak yakınlaşan bir kur şoku uzaklaştırıldı.

MALİYE POLİTİKASINDA DİSİPLİNSİZLİK VE GEVŞEKLİK DURDURULMAZSA KISIR FAİZ ARTIŞI DÖNGÜSÜNE GİRİLECEK

Merkez Bankası tarafından gecelik borçlanma faizinin %53 sınırına yükseltilmesi, esasen politika faizinde %5’lik değil, %8’lik bir artış yapıldığı ve politika faizinin mevduat faizlerini hızlıca yukarı ittirmesini istediği anlamındadır.  Zira Merkez Bankası, bankaların mevduat faizlerindeki artışı geciktirme veya sınırlı tutma eğilimlerini kırmak istedi. Sıkılaştırma kapsamında artırılan faizlerin birebir aktarım mekanizmasına yansımasının en büyük engeli bizzat bankacılık sistemdir. Artan politika faizinin, mevduat faizlerinin yukarı ivmelenmesine yol açmaması halinde para politikasının aktarım mekanizmasına yansıması önlenecektir. Dolayısıyla bankalar üzerinde, politika faizindeki yukarı yönlü artışın mevduat faizlerine birebir ve hatta fazlasıyla yansımasını sağlayacak ilave regülasyonlara gidilmelidir. Diğer yapısal dönüşümler sağlanmaz, keyfi olarak belirlenen yüksek karların fiyatlara yansıtılması önlenmez, maliye politikasındaki disiplinsizlik ve gevşeklik durdurulmaz ise Türkiye ekonomisi kısır faiz artırım döngüselliğine girecek ve enflasyon mücadelesinde beklenen başarı sağlanamayacaktır.

Yatırım ortamıyla ilgili ekonomik ve hukuki alanlarda yapısal dönüşüm hamleleri başlatılmadığı için döviz kurlarının serbest belirlenmesi halinde göstereceği yukarı yönlü hareket riskinin hala bitmediği açık açık görülecektir. Para politikasında, işsizliğin artacağı, yavaşlamanın hızlanacağı şeklindeki seçenek tercih edilerek akli selim davranılmış olmakla beraber, maliye politikasının bu seçeneğe göre henüz dizayn edilmemesi bir çelişki olarak devam ediyor.

Orhan Ökmen

Sesmir Yönetim Kurulu Başkanı

okmen@turcomoney.com

Orhan ÖKMEN

      Başkan