TL’nin değer kayıpları

Orhan Ökmen

2016 yılındaki TL’nin değer kayıplarının çok büyük bir kısmı, küresel finansal koşullara ve petrol fiyatlarına karşı Türkiye’nin hassasiyetinin ve ekonominin makro düzeydeki yapısal sorunlarının bir yansımasıdır. Ancak son haftalarda yaşanan zayıflığın, TCMB’nin tepki fonksiyonundaki tereddütlerin ve yavaşlıkların piyasalar üzerinde oluşturduğu kaygılarından kaynaklandığını düşünüyoruz.

Hem Dolar Endeksi (6 para birimiyle hesaplanan) ve hem de Ticaret Ağırlıklı Dolar Endeksi (26 para birimiyle hesaplanan) uzun süredir artıyor. Bunun anlamı dolar, küresel piyasalarda azalan risk iştahına bağlı olarak TL de dahil gelişmekte olan hemen hemen tüm ülke para birimlerine karşı değer kazanıyor demektir. ABD seçimlerinden sonra bu değer kazanma süreci daha da hızlandı. Demekki TL’nin dış değer kayıpları küresel koşullar tarafından başlatıldı.  Ancak, Türkiye’de döviz piyasasının hacimsiz ve likiditesiz yapısı, iç siyasetteki karışıklık hali ve en önemlisi politikasızlık TL’ye daha fazla değer kaybettiriyor: TL likiditesinin ucuz olması, döviz likiditesinin düşük olması, politik istikrarsızlığın yarattığı karışıklık ve dağınıklık hali, hacimsiz arz-talep yapısı ve TCMB’nin isteksiz/kısıtlı /etkisiz hamleleri Türk döviz piyasalarını spekülatif hareketlere ve ani şoklara açık hale getirdi. Sonuçta TL’nin değer kayıpları küresel koşullar tarafından başlatılmış olsa da, Türkiye’ni bizatihi siyasi istikrasızlığı tarafından yerel ve iç nedenlerle büyütüldü.

TL’DEKİ DEĞER KAYBINININ İKİ SEBEBİ VAR

Bu değer kaybının sebeplerinin tespiti için süreci ikiye ayırmak gerekir. 2016 yılındaki sebepler ve 2017 yılının ilk 10-15 günündeki sebepler. 2016 yılındaki TL’nin değer kayıplarının çok büyük bir kısmı, küresel finansal koşullara ve petrol fiyatlarına karşı Türkiye’nin hassasiyetinin ve ekonominin makro düzeydeki yapısal sorunlarının bir yansımasıdır. Ancak son bir iki haftalık daha yakın zamanda yaşanan zayıflığın, TCMB’nin tepki fonksiyonundaki tereddütlerin ve yavaşlıkların piyasalar üzerinde oluşturduğu kaygılarından kaynaklandığını düşünüyoruz.

DÖVİZ PİYASALARININ ESAS OYUNCULARI SPEKÜLATÖRLER

Döviz piyasalarının esas oyuncuları spekülatörlerdir. Spekülatörlerin piyasaya etkilerinin boyutunu piyasanın işlem hacminin büyülüğü ve yerel paranın maliyeti belirler. Döviz piyasasının hacimsiz halinin sonlandırılması ya da daha canlı hale getirilmesi karar vericilerin hükmedeceği bir şey olmadığına göre spekülatörlerinetkisinin şiddetini azaltmak için yerel paranın maliyetinin artırılması gerekir.

MERKEZ BANKASI, YATIRIMCILARA, DERHAL POZİSYONLARINI KAPATTIRMALI

Merkez Bankası tarafından anlamlı bir faiz artışıyla TL/Dolar kurunda spekülatifpozisyon alan yatırımcılar-spekülatörler derhal pozisyonlarını kapatmak zorunda bırakılmalıdır.Aksi takdirde Merkez Bankası politika faizini artırana kadar TL’nin spekülatif hareketlere karşı açık olmave savunmasız kalma hali hep devam edecektir.  TL ‘nin dolar karşısındaki kırılganlığı ise mevcut uygulamalar değişmez ise devam edecektir. Oluşan fiyatların reel durumu temsil etmediğini rahatlıkla söyleyebiliriz. Zira hacimsiz piyasalardaki fiyatlar gerçek durumu temsil etmez. Yani bu fiyatlar TL’nin dış değeri için gösterge niteliğini taşımıyor.  Zira ekonomiyle ilgili diğer göstergelerde (risk primlerinde, hisse fiyatlarında, diğer varlık fiyatlarında) önemli bir volatilite yaşanmadı. Sadece TL’nin değerinde önemli kayıplar oluştu. Dolar Endeksi (DXY) veya benzer ülkelerin para birimlerinin dolar karşısında değerlerindeki gelişmeleri, TL’nin değerindeki gelişmelerle kıyaslarsak TL’deki ciddi kaybın en önemli nedeninin iç nedenler olduğu gayet açıktır.

TL’NİN ZAYIFLAMASI, İFLAS RİSKİNİ BÜYÜTÜR

Türkiye’deki sorun sadece faiz artırımıyla ve ekonomide yapısal reformlar yapmakla çözülebilir olmaktan çoktan çıktı.  Konu daha çok politik istikrarla ilgilidir. TL’nin zayıflaması iflas riskini büyütür ve bankalar açısından kredi riski yaratır.TCMB TL’yi istikrara kavuşturacak araçlara elbette sahiptir, ancak bunları bir şekilde kullanamadığını kullanmak istemediğini gördük. Eğer Türkiye isterse oluşan bu kaybı geri alabilir. Siyasetin, ekonomik sorunlar ve ekonomik sonuç doğuracak yapısal reformlar yerine sadece siyasete odaklanması yatırımcıların en büyük endişe kaynağı haline geldi. Özel sektörün yüksek açık pozisyon riski ve yüksek dış borçları TL’nin değer kaybının etkisini daha da şiddetlendirme görüntüsü veriyor. Ancak, biraz daha yakından bakıldığında özel sektörün bu konuda sanıldığı ve göründüğü kadar korumasız olmadığı anlaşılacaktır.

REEL SEKTÖRÜN KUR RİSKİ YOK

Kurdaki gelişmelerin reel sektör üzerindeki negatif etkisinin abartılmaması gerekir. Zira,Türkiye’de bankalardan döviz kredisi alan firmaların hepsinin döviz kazancının olması zorunluluktur. Reel sektörün toplam 315 milyar dolarlık borcunun %59’u Türk bankalarınadır. Dolayısıyla 315 milyar döviz borcunun 184 milyarını alan firmaların döviz kazançları bulunuyor. Bunların kur riski yok demektir. Yurtdışındaki bankalardan döviz borçlanan firmaların bir kısmı ise kendisinin veya ortaklarının dövizlerini bloke ederek karşılığında kredi aldılar.  Yurt dışından döviz kredisi sağlayan bir kısım firmalar da bulundukları sektör gereği (örneğin enerji, demir-çelik gibi) satış fiyatlarını dövize endeksli olarak belirliyor. Bütün bunlar bir doğal hedging yöntemidir.  Asıl sorun böyle bir hedging yöntemine sahip olmayan yani hiç döviz kazancı olmayan firmalar için problem söz konusudur.

ENFLASYON ÇİFT HANELERE TIRMANABİLİR

Merkez Bankası Bankaları açık piyasa yolu ile fonladığı miktarı düşürüp, bunun ardından da bankaları zor şartlarda borçlanma penceresi dediğimiz yere yönlendirmesiyle, hem para musluklarını çok büyük oranda kısmış oldu, hem de paranın maliyetini (faizi) artırdı. Merkez bankası faiz artırdım görüntüsü vermiyor, ya da vermek istemiyor. Ancak piyasaları daha pahalı borçlanma kanallarına iterek borçlanma faiz oranının ortalamasını yükseltiyor. Tabi bunu adı örtük faiz artırımıdır.  TL Likidite kanallarını kapatmak başka sorunlara yol açacaktır. Merkez Bankası likidite kanallarını kapatarak kendi eliyle Likidite hacminde ve Likidite yönetiminde bankaları belirsizlik içerinde bıraktı.  Türkiye faiz cazibesini kazanmadan TL’nin değer kayıpları durmayacaktır.  2017’de de enflasyon hedefiyle uyumlu bir para politikası uygulayıp uygulamayacağını şüpheli görüyoruz. Bu yüzden biz enflasyonun çift hanelere tırmanacağını bekliyoruz.  24 Ocak PPK toplantısında faizlerde önemli artışlar yapması gerekiyor. Aksi takdirde TL’nin değer kaybetme süreci durmayacak. Bu konuda MB’nin başka da bir alternatifi kalmadı. Artırılacak her faizin her santimi farkındayız elbette büyümeye zarar verecektir. Ancak büyümenin sağlanması için Bankaların kredi büyümesi kolaylaştırılmalıdır. Sonuçta Merkez Bankası süreci iyi yönetmedi.  Büyük ihtimalle büyüme kısmına zarar vermemek için daha zayıf TL tercih ediliyor. Ancak bu durum ekonomiyi daha katı bir dış temele itiyor.  Büyük ihtimalle bundan böyle faiz koridoru tekrar genişletilecektir. İlk etapta faizler yukarı yönlü itilip ancak yılın yarısından sonra tekrar aşağı doğru baskılanacaktır.

MERKEZ BANKASI. PİYASA OYUNCULARINI ŞAŞIRTTI

Ancak, iş bu yazı kaleme alındıktan sonra Merkez Bankası 24 Ocak 2017 tarihli toplantısında faiz koridorunun üst bandını %8,5’ten %9.25’e çıkardı. Geç likidite borç verme faizini %10’dan %11’e yükseltti. Merkez Bankası politika faizine dokunmayarak %8’de tutarken faiz oranı da %7,25 düzeyinde sabit tutuldu.Bu kararlarla, Merkez Bankası’nın piyasalardaki son gelişmeleri kalıcı değil, daha ziyade geçici bir durum olarak gördüğünü ve sıkılaştırmasını ise bu doğrultuda yaptığı anlamına geliyor. Zira Politika faizinin artırılmaması uygulanan sıkılaşmanın geçici nitelikte olduğu algısını doğuruyor. Dövize karşı faiz bandının genişletilmesi para politikasının öngörülebilirliğini azalttı. MerkezBankası, 10 Ocak’tan buyana uygulamaya aldığı oldukça karmaşık önlemlerle piyasa oyuncularını şaşırttı. Piyasadaki TL miktarını bu şekilde sınırlayarak TL’nin reeldeğerini artırmaya çalışmak uzun vade için olası gözükmüyor. Reel sektörün ve bankaların likiditeye gün sonuna doğru ulaşabilmesi doğru bir uygulama değildir. Ancak, Merkez Bankası esasen temelde, Türkiye’nin 2017 yılı büyüme hedeflerini gözetiyor.

 JCR EURASIA RATING

Orhan ÖKMEN

Başkan